转型框架下,基建投向全解析

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发布时间:2018-08-08 13:11

重磅深度 | 转型框架下,基建投向全解析

2018-08-08 11:42来源:长江宏观固收基建/转型

原标题:重磅深度 | 转型框架下,基建投向全解析

政策定调维稳、基建再融资压力有所缓解,下半年基建投资增速有望企稳回升

信用收缩过快、再融资压力较大,拖累上半年基建投资明显回落。年初以来,我国基建投资增速持续回落,6月已降至3.3%、创历史同期新低,主要分项指标均现回落。基建承压,与防风险、去杠杆背景下,信用收缩过快有关;上半年非标融资持续收缩、社融存量增速已降至9.8%,融资压力拖累基建投资下滑。

政策定调维稳、再融资压力或有所缓解,下半年基建投资有望企稳回升。近期中央政治局会议、国务院常务会议定调政策维稳,有助于缓解地方融资平台再融资压力;此前银保监会鼓励银行加大信贷投放、央行资管新规降低过渡期非标投资难度等,均有利于基建融资边际改善。下半年,基建投资有望企稳回升。

“转型”背景下的“稳增长”,基建投资或在部分“补短板”领域,结构性发力

伴随经济持续转型,基建内涵已发生深刻变化。传统周期下,铁路道路等交通运输类,以及能源类等传统基建板块,是稳增长的主要发力点。2010年后,中国开始步入后工业化阶段,基建的内涵也随之改变。近年来,伴随经济转型,以传统基建板块为代表的部分“旧”增长动能,对经济的支持能力已明显下降。

“转型”背景下的“稳增长”,基建投资或在“补短板”领域,实现结构性发力。本轮政策维稳并不希望“走老路”,而是更加注重稳增长与调结构的平衡。扩大内需或主要围绕“补短板”发力;以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的“补短板”领域,可能成为下半年基建投资的结构性发力点。

欠发达地区,农村基建或加快补短板;相对发达地区,新型基建或结构性发力

欠发达地区,受益于精准脱贫、乡村振兴,农村基建或加快发力“补短板”。基础设施建设相对落后,一直是制约中西部农村等欠发达地区的“短板”之一。得益于乡村振兴、精准脱贫持续发力,农村基建加快补短板,道路运输(农村公路)、铁路运输(中西部铁路)、水利管理(农村供水)、公共设施管理(电网、广播电视)、燃气生产供应(清洁能源)等基建子行业,下半年或实现加快发力。

相对发达地区,或加大新型基建扶持,生态环保、城市轨交、航空运输等结构性发力。在传统基建设施 相对完善的发达城区,以生态环保和环境治理为代表的新型基建领域或继续发力;航空运输、城市轨交、高铁等交通运输类新型基建,也是重要新增长点。此外,广义范围的基础设施建设,还包括信息网络、物流等相关领域;5G等新兴产业加速落地,对基建投资或也有一定拉动作用。

近期政策定调经济维稳,引起市场高度关注。不同于传统周期下的稳增长,本轮政策维稳是在“转型”背景下展开的;下半年,基建投资或围绕“补短板”领域,结构性发力。

政策维稳、再融资压力缓解,下半年基建投资有望企稳

信用收缩背景下、再融资压力较大,上半年基建投资增速明显回落

今年上半年,基建投资增速连续下滑,当前已降至历史同期新低。今年年初以来,我国基建投资增速持续回落,由去年年底的14.9%逐月下滑,6月已降至3.3%,创出2003年以来的历史同期新低。主要分项指标来看,电力热力燃气及水的生产和供应业、交通运输仓储和邮政业、水利环境和公共设施管理业3个一级子行业均现明显回落,投资增速分别较去年底下滑11.1、8.5和14.9个百分点至-10.3%、6.3%和6.3%,均创近年来新低。受基建下滑拖累,总投资增速也由去年年底的7.2%回落至今年6月的6.0%。

上半年基建投资增速的持续回落,与防风险、去杠杆背景下,信用收缩过快有关。防风险是今后3年三大攻坚战之首,从2017年底开始,防风险的内涵逐步由金融防风险扩展至实体去杠杆。今年上半年,主要从债务风险比较高的非标融资入手,通过信用收缩来推动结构性去杠杆。受非标融资拖累,年初以来社融存量和企业中长期资金来源同比持续回落,今年6月已分别较去年年底下降2.2和3.9个百分点,当月新增社融也多数低于历史均值。信用收缩影响下,基建再融资压力加大,拖累基建投资增速持续回落。

政策定调维稳、再融资压力或有所缓解,下半年基建投资有望企稳

近期,政策定调经济维稳,下半年基建再融资压力或有所缓解。7月23日召开的国务院常务会议,提出扩内需、调结构,表现出一定的政策维稳意向;7月31日中央政治局会议进一步确认政策调整,下半年宏观主要矛盾或转向“稳增长”与“调结构”之间的平衡。在基建投资方面,国务院常务会议提出“保障融资平台公司合理融资需求”,政治局会议要求“加大基础设施领域补短板的力度”,下半年基建再融资压力可能得到一定程度的缓解。

伴随基建融资压力边际缓解,下半年基建投资增速有望企稳回升。在近期国务院常务会议、中央政治局会议前夕,央行、银保监会等部委已经开始着手缓解基建融资收缩过快压力。例如,7月中旬,银保监会和央行鼓励银行加大信贷投放力度、窗口指导支持低评级债券,资管新规、理财新规等政策文件降低过渡期非标投资难度,这都有利于缓解基建融资压力。伴随融资环境的边际改善,下半年基建投资增速有望实现企稳回升。

转型背景下、结构大变迁,基建投资发力点或与以往不同

传统周期下的“稳增长”,铁路运输、能源类等是基建主要发力点

考虑到本轮政策维稳是在“转型”背景下展开的,稳增长的发力点或与以往不同。在传统周期下,需求调控与政策周期关联紧密,传统基建类投资往往是维稳经济、扩大内需的重要抓手。例如,在1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机爆发后,传统基建类投资都是我国进行经济逆周期调节的重要工具。以2008-2009稳增长为例,我国提出“一揽子计划”扩大内需,主要发力点就是建设保障性安居工程、农村基础设施建设、铁路公路和机场等重大基础设施建设、生态环境建设等基建类项目。

以2008-2009稳增长为例,铁路、道路等交通运输类,以及能源类等传统基建板块,是基建投资稳增长的主要发力点。2008年4季度开始,我国加大基建投资力度、维稳经济,2009年基建投资增速实现大幅回升。基建一级子行业中,交通运输、仓储和邮政业投资改善最为显著,2009年投资增速飙升至近50%水平。基建二级子行业中,铁路运输、道路运输等交通运输类,以及水的生产和供应等能源类,投资回升最为显著;传统稳增长下的基建领域发力点,主要集中在这些传统基建板块。

当前中国处于后工业化阶段,伴随经济转型,基建内涵已深刻变化

近年来,伴随结构转型的持续推进,以传统基建板块为代表的部分“旧”增长动能,对经济的支持能力已明显下降。从基建投资结构来看,以水利环境和公共设施管理业为代表的新型基建占比明显提升,而交通运输仓储和邮政业、电力热力燃气及水的生产和供应业等传统基建板块,近年来投资占比持续回落,对经济的支持力度逐渐趋于弱化。以财政支出结构进行印证,近年来我国财政投放也表现出明显的结构优化特征,以交通运输为代表的传统基建类投放占比下降,社保就业、医疗卫生等社会保障类投放占比回升。

以铁路运输为代表的部分传统基建占比回落,是与当前经济发展的阶段相匹配的。近年来,铁路投资规模基本持平,占交通运输投资比重明显下降,已由10%以上逐步回落至5%左右;全国铁路投资新开工项目数也明显下降。以铁路运输为代表的部分传统基建占比回落,是与经济发展的阶段相匹配的。早期发展阶段,基建投资更多服务于工业生产,以电力等能源类投资为主;2000年至2010年前后,基建投资服务于工业化带动的快速城市化,交通运输类基建投资的占比快速抬升;2010年后,中国开始步入后工业化阶段,伴随经济转型、结构变迁,基建的内涵也随之改变。

平衡稳增长与调结构,下半年基建或在“补短板”领域加速发力

“转型”背景下,本轮政策维稳并不希望“走老路”,而是更加注重稳增长与调结构的平衡。传统周期背景下的稳增长、扩内需,往往采取宽松的货币政策+积极的财政政策组合,以传统基建、地产刺激为主要发力点,在拉动经济快速回升的同时,宏观杠杆率明显提升、加剧经济金融风险。在当前“转型”的背景下,本轮政策维稳或明显有别于传统周期,以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的部分“补短板”领域,可能成为基建投资的结构性发力点。

从海外转型经验来看,在类似的经济转型阶段,基建投向也明显向“补短板”领域倾斜。例如,日本在工业化快速追赶的1950-1970年代,基建主要投向交通运输、电力水利等传统基建类板块,随之而来的是城镇化水平和工业化率的快速提升。而进入1980-1990转型阶段后(这与当前中国所处阶段相类似),基建更多投向生态环保、城市管道、通航机场等新型基建板块和民生“补短板”领域,目的在于提高居民生活水平、加快经济结构转型,并最终实现经济的高质量增长。

我国基建投向的结构性变化,在今年上半年已有明显体现;下半年部分“补短板”领域或将继续成为基建投资的主要结构性发力点。从上半年财政支出结构来看,以城乡社区事务、农林水事务和交通运输为代表的传统基建类项目,支出增速明显低于整体;而在精准脱贫、生态环保等“补短板”领域,财政发力明显加强,上半年全国专项扶贫支出同比增长39.7%、节能环保支出同比增长16.3%,均明显高于整体支出增速。从PPP项目结构、地方专项债投向结构中,均可以观察到相关政策导向的明显变化。

转型背景下的稳增长,农村基建、新型基建或加快补短板

欠发达地区,受益于精准脱贫、乡村振兴,农村基建或加快补短板

在我国中西部农村等欠发达地区,基础设施相对落后,是经济民生的重要“短板”之一。农业农村发展相对滞后,是我国经济发展不平衡、不充分的典型表现。近年来,农村基础设施建设和公共服务有所改善,但相较发达城市还存在一定差距,特别是在居民公共设施、生态环保、能源供应等方面,差距仍较为显著。例如,2015年城市污水处理率已达到90%以上,而农村污水处理率仅为10%左右。这些基础设施建设方面的硬件缺失,正是当前农村基建“补短板”的重要发力点。

伴随乡村振兴、精准脱贫的持续推进,下一阶段,欠发达地区或在公路、铁路、电网、水利、供气等农村基建领域,加大投入补短板。今年年初,《关于实施乡村振兴战略的意见》要求“把基础设施建设重点放在农村”;2018年计划新增通客车的建制村数量、实施乡村危桥改造数量等,均明显高于过去几年。伴随乡村振兴、精准脱贫的持续发力,农村基建加快补短板,道路运输(农村公路)、铁路运输(中西部铁路)、水利管理(农村供水)、公共设施管理(电网、广播电视)、燃气生产供应(清洁能源)等基建子行业,下半年投资增速或得到一定程度提振。

部分农业人口和贫困人口较为集中的中西部省份,农村基建投入亟待加快发力。根据中央提出的“到2020年我国现行标准下农村贫困人口实现脱贫”,2018-2020年将成为我国实现“全脱贫”的关键攻坚期。区域视角来看,当前扶贫开发工作重点县,主要集中在云南(73个)、贵州(50个)、陕西(50个)、甘肃(43个)等中西部省份,这些也是传统意义上农村人口较为集中的“农业大省”。7月底总理在考察川藏铁路施工现场时也指出,“通过扩大有效投资,加快中西部基础设施建设,逐步缩小东中西部发展差距”。伴随精准脱贫、乡村振兴加速攻坚,部分中西部省份的农村基建亟待加快发力。

相对发达地区,环保、轨交、航空等新型基建板块,或结构性发力

在传统基建设施相对完善的发达城区,部分新型基建领域或将持续发力,这在年初以来的政策导向已有部分体现。3月国务院《政府工作报告》中就指出,要提高新型城镇化质量,优先发展公共交通……加强排涝管网、地下综合管廊等建设;此后发改委《关于实施2018年推进新型城镇化建设重点任务的通知》,进一步明确在城市轨交、公共设施等新型基建领域加大建设力度。6月公布的《关于全面加强生态环境保护 坚决打好污染防治攻坚战的意见》、《打赢蓝天保卫战三年行动计划》等环保相关政策中,对于生态保护和环境治理相关领域的新型基建项目,也在持续加大支持力度。

政策支持引导下,今年上半年,生态环保和环境治理业基建投资表现亮眼,下半年或将继续成为全年基建投资的重要发力点。环保相关政策持续支持引导下,上半年基建投资总体低迷的同时,新型基建中的典型代表——生态环保和环境治理业,投资增速持续高企,上半年同比增长35.4%,在全部基建二级子行业中排名第一,主要对应水污染防治、大气污染治理、工业废气治理等项目。其中,政府节能环保财政支出增长较快、在资金层面起到一定引导作用;在PPP等社会资本领域,生态环保项目入库和落地速度也较快。伴随污染防治攻坚战的持续推进,下半年生态环保相关基建可能延续较高增速。

以航空运输、城市轨交、高铁等为代表的交通运输类新型基建,也是当前交通运输结构优化背景下,发达地区的重要基建新增长点。交通运输类基建投资增长总体低迷的同时,结构表现明显分化,今年上半年交通运输仓储和邮政业基建投资增速较去年底回落8.5个百分点,而其中航空运输业投资较去年底大幅回升12.4个百分点至20.9%,在全部基建二级子行业中排名第二,主要对应通用航空等项目。除了航空运输外,经济发达城区内的城市轨交、城区间的高铁等新型交运基建领域,也是当前交通运输结构优化的重要发力点,这在年初以来相关基建投产规划中已有明显体现。

广义范围的基础设施建设,还包括信息网络、物流等相关领域;5G等新兴产业加速落地,对基建投资或也有一定拉动作用。近年来,我国积极推进网络强国战略,加强信息网络建设,加快培育移动互联网、IPTV、物联网等新兴产业,对相应的基础设施建设也起到一定的拉动作用。例如,伴随3G/4G移动网络覆盖范围不断扩大,相应移动基站数量也大幅增长,2017年全国移动通信基站总数已高达619万个。伴随经济加速转型,5G等新兴产业加快落地,也将对广义范围的基础设施建设投资产生一定拉动。

经过研究,我们发现:

①年初以来,我国基建投资增速持续回落,6月已降至3.3%、创历史同期新低,与防风险、去杠杆背景下,信用收缩过快有关。

②近期中央政治局会议、国务院常务会议定调政策维稳,有助于缓解地方融资平台再融资压力。下半年,基建投资有望企稳回升。

③本轮政策维稳并不希望“走老路”,而是更加注重稳增长与调结构的平衡。以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的“补短板”领域,可能成为下半年基建投资的结构性发力点。

④欠发达地区,得益于乡村振兴、精准脱贫持续发力,农村基建加快补短板,道路运输(农村公路)、铁路运输(中西部铁路)、水利管理(农村供水)、公共设施管理(电网、广播电视)、燃气生产供应(清洁能源)等基建子行业,下半年或实现加快发力。

⑤相对发达地区,或加大新型基建扶持,以生态环保和环境治理为代表的新型基建领域或继续发力;航空运输、城市轨交、高铁等交通运输类新型基建,也是重要新增长点。5G等新兴产业加速落地,对基建投资或也有一定拉动作用。

【本文推送内容节选自长江研究已发布报告,报告原文请见2018年8月8日发布的研究报告《转型框架下,基建投向全解析》】

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